《基金(jīn)经理投资笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现(xiàn)财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博(bó)士），创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期(qī)分享(xiǎng)中(zhōng)（查(chá)看(kàn)原文(wén)），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防守的(de)理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产业政策，基调是(shì)清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资(zī)者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴(bā)菲特的(de)老家奥巴哈举行(xíng)，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘(mì)诀(jué)，价值(zhí)投(tóu)资的(de)道(dào)虽(suī)相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环(huán)境(jìng)的(de)担忧，对(duì)数字(zì)技(jì)术的批判(pàn)，很(hěn)多与会者收获的(de)可能不是清晰的思路，而是在迷宫中(zhōng)又多(duō)走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据惯例，银行保(bǎo)险(xiǎn)等利好(hǎo)兑现后往(wǎng)往(wǎng)是市场开始(shǐ)调整的开始。A股(gǔ)投资(zī)历来是(shì)有季(jì)节性(xìng)的(de)，但(dàn)这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基调下(xià)开(kāi)始全面大反(fǎn)攻(gōng)。我们需(xū)要因时而(ér)变，投资者(zhě)需要考虑(lǜ)到当前(qián)的市场(chǎng)背景已经(jīng)和之(zhī)前有很大的不同。当前市场(chǎng)进入(rù)战略僵持阶段的一个重要理由是除(chú)了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很(hěn)难用清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投(tóu)资者往往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后(hòu)动，因此才有了上(shàng)述(shù)的猜测(cè)。

　　第一(yī)，从内部(bù)看，市场已经提(tí)前交易了政(zhèng)策的(de)方向，而(ér)且今年国内的政策(cè)本(běn)身(shēn)也不是(shì)大开大合。新出(chū)台的(de)政策(cè)更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就(jiù)业数据、金融数据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字(zì)经济(jì)和中(zhōng)特估依(yī)然(rán)既有政策、也(yě)有业(yè)绩(jì)或者有未来预期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他板块分(fēn)化(huà)较为极致，也是(shì)不争的事(shì)实(shí)。除了这两条(tiáo)主线外(wài)，金融、消费和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续(xù)的(de)配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投(tóu)资者并未形成一致预期。随着(zhe)一季报的披露(lù)，市(shì)场阶段性(xìng)发挥(huī)了对(duì)盈利现实的(de)定价效率。具体(tǐ)表现为(wèi)，业绩出现一定修复和表现有(yǒu)韧性(xìng)的金融、中药(yào)、电力、中(zhōng)特估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传媒(méi)等(děng)表现(xiàn)较好，家电此前也有一定表(biǎo)现。不过，随着(zhe)业绩(jì)的公(gōng)布(bù)反而(ér)出现了一定的买预期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也(yě)有定价效率(lǜ)不稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔(yú)、新能(néng)源和(hé)消费板块，整体表现(xiàn)则(zé)一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原(yuán)因：一(yī)季报显(xiǎn)示(shì)企业(yè)盈利仍在(zài)磨(mó)底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别(bié)明(míng)显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目(mù)前除了游戏、传(chuán)媒一枝(zhī)独秀外，其(qí)他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段(duàn)性有所(suǒ)回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低(dī)，因(yīn)此(cǐ)在最近市场(chǎng)调(diào)整(zhěng)的时候(hòu)整体表现(xiàn)较好。在(zài)这两条我们看(kàn)好的全年主线之外，市场部分(fēn)定价(jià)了一季报行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利(lì)仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融(róng)和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意(yì)味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系统性的行情。所以(yǐ)，我们看到这两条主线之外其他业绩尚(shàng)可的(de)板块，整体反弹的(de)幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一(yī)定(dìng)的修复，而市场(chǎng)由于前期的悲观情(qíng)绪尚未对其定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含阶段性交易(yì)机会。

　　三(sān)、战略性(xìng)布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产(chǎn)业升级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期(qī)国内也处于一(yī)个会议密集(jí)召开(kāi)的阶段，政治(zhì)局会议、中央(yāng)财(cái)经委会议和国(guó)常会相(xiāng)继召开。决(jué)策层对于当前经(jīng)济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒(xǐng)的认(rèn)识，短期的(de)工作(zuò)重点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再走(zǒu)老(lǎo)路——不会通过低(dī)水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产业升级(jí)，推进产业智能(néng)化、绿色化(huà)、融合化(huà)。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业体系下的融(róng)合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委会议的一(yī)个新提法是“坚持三(sān)次产业融(róng)合发展，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型(xíng)升级，不能当(dāng)成‘低端产业’简单退出”，这(zhè)个(gè)提法很重要。我们(men)去年底(dǐ)强调接(jiē)下来一段时间的政策(cè)需(xū)要强调均(jūn)衡性(xìng)和系统性，才能形成经济发展的(de)合力。卡(kǎ)脖(bó)子的领域(yù)要重点支持和发展，但(dàn)是经济的(de)运行是一个完整的系统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实体经济(jì)和(hé)金融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和(hé)低技(jì)术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各方(fāng)面需(xū)要协调发展，大(dà)家(jiā)的信心慢(màn)慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才能(néng)够真正(zhèng)把需求拉动起来。不能够孤(gū)立、片面地理解(jiě)和执行政策，毕竟即(jí)使是(shì)芯片这么最高科技的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智(zhì)能(néng)家(jiā)居等等，没(méi)有(yǒu)需求的拉动(dòng)，产业(yè)的发展就(jiù)缺乏良性循环的(de)基础。

　　高(gāo)质量的(de)人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的(de)一个(gè)重(zhòng)点(diǎn)是(shì)人，作为投资生(shēng)产(chǎn)拉动核心的(de)企业家、作为人力资(zī)源(yuán)重点的人才、承载民族(zú)未来(lái)的(de)新(xīn)生人口(kǒu)、需(xū)要(yào)关注的老龄人口(kǒu)。当(dāng)前中国的发展逐(zhú)渐从资本和(hé)劳动要素拉(lā)动转向人力资源拉动，技术创新成为能否(fǒu)突破内外部约束(shù)的关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能(néng)力取决于制(zhì)度保(bǎo)障(zhàng)下(xià)的主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性(xìng)，在经历了过去几(jǐ)年的非常(cháng)态之(zhī)后，在(zài)内外(wài)部(bù)不(bù)确(què)定(dìng)性的制约下，如何让当前(qián)每(měi)个主体充满信(xìn)心、充满主观能动性，是(shì)政策的重心。以人工智能为代表的数字经济大发展，有(yǒu)可(kě)能能够帮(bāng)助我们适当缩(suō)小国际竞争中人力资源的差距，这需要从(cóng)一个更(gèng)高的角度理解人工(gōng)智能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍(réng)从容：乱战(zhàn)之后的(de)投(tóu)资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶(jiē)段的(de)乱战。接下来的政策(cè)力度(dù)和效果有多大、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经(jīng)济(jì)复苏的斜(xié)率是否(fǒu)面临(lín)趋(qū)缓(huǎn)的压力(lì)、海外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多(duō)大(dà)、美(měi)联(lián)储到底下一步(bù)面临的是(shì)什(shén)么样的经(jīng)济形势等，投资者希望渐次判断上(shàng)述(shù)一系(xì)列的重要问题的程度(dù)，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更(gèng)脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是一个布局(jú)的好阶段，而未必会(huì)是收(shōu)获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要多一点耐(nài)心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲(fēi)特历次(cì)股(gǔ)东大会上(shàng)看到价(jià)值(zhí)投(tóu)资者很重要的一个特质，即我们(men)提倡的“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常(cháng)明确(què)。这(zhè)个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了一(yī)下(xià)梳(shū)理，供投资(zī)者参考。

　　具体(tǐ)而言：投(tóu)资的上(shàng)限是产(chǎn)业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高端化与智能化(huà)是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免(miǎn)系统(tǒng)性的风险，在(zài)现(xiàn)代化的(de)产业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历(lì)史步(bù)伐(fá)的产业是不(bù)能进(jìn)行战略布局(jú)的(de)。投(tóu)资(zī)的中间状态是周(zhōu)期与消费行业(yè)，是战术性(xìng)的(de)布局(jú)。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家，投委会(huì)委(wěi)员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学(xué)管理科学与工程博士(shì)后(hòu)。学术研(yán)究与(yǔ)教学(xué)以(yǐ)及宏观经济走(zǒu)势、金融产(chǎn)品分析(xī)等实务(wù)领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的(de)框架内运(yùn)用财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过(guò)资本资(zī)产定价的方式来确定其(qí)价(jià)值(zhí)与风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信基金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入(rù)创金合岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观(guān)策略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择(zé)时研究。武汉大学学(xué)士，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论(lùn)文多发表于(yú)国际(jì)SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市