来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压(yā)力太大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化？第一，重申经济依然(rán)稳(wěn)健，表述(shù)修改(gǎi)为“一季(jì)度经济温(wēn)和增长，就(jiù)业(yè)强(qiáng)劲(jìn)，失业率(lǜ)在低位”。第二(èr)，重申美国银行(xíng)稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家庭和(hé)企(qǐ)业信(xìn)贷的收(shōu)紧。第三，重申(shēn)通胀压(yā)力，“通货膨胀仍然很高，委员会(huì)仍然高度(dù)关注通货膨胀风险”。第四，修改货币政策(cè)表述，重申(shēn)“委(wěi)员会评估货(huò)币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会(huì)预(yù)计(jì)一(yī)些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经济可能面临(lín)来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长，有可能避免衰退，或者(zhě)是(shì)温和衰退(tuì)。关于加息，本次加息依然是共(gòng)识；认(rèn)为原则(zé)上(shàng)不需要利(lì)率提高那么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性(xìng)水平(píng)，认为或已(yǐ)经达(dá)到（或已经接(jiē)近(jìn)达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市场在(zài)走弱，但(dàn)依然强劲，薪资(zī)水(shuǐ)平仍高；通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适(shì)。关于银行和债(zhài)务上限(xiàn)，强调地区性银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的作用，不希望大型银(yín)行进行大(dà)规模收购，银(yín)行业总体上有(yǒu)所改善，美国银(yín)行(xíng)系统健康(kāng)且具(jù)有弹性。强调应及时(shí)提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加(jiā)息(xī)25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调(diào)联邦基(jī)金(jīn)利率区间(jiān)至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调(diào)主要(yào)信贷(dài)利率至5.25％，上调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美(měi)联储将继续减持(chí)美国国债(zhài)、机构(gòu)债务和机构抵(dǐ)押贷(dài)款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和(hé)350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的关键仍(réng)在于通(tōng)胀压(yā)力较大。例(lì)如(rú)，3月美国核心通胀季调(diào)环比仍在(zài)0.4％的高位(wèi)，且已经(jīng)连(lián)续4个(gè)月处于(yú)高位(wèi)；核心通胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有(yǒu)明显(xiǎn)降温。本轮加息是80年代以来(lái)最快的(de)一(yī)次，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加(jiā)息(xī)或(huò)将(jiāng)结束(shù)

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪(nǎ)些(xiē)变化(huà)？

　　关于经济方(fāng)面(miàn)，重申(shēn)经济依(yī)然稳(w柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢ěn)健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速(sù)度增长，最近几(jǐ)个月就业(yè)增(zēng)长强劲，失业率保(bǎo)持在(zài)低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通胀压(yā)力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高(gāo)度关(guān)注(zhù)通货(huò)膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的(de)通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止(zhǐ)加息。重申委员会将(jiāng)评估货币(bì)政(zhèng)策的(de)滞后影(yǐng)响，“在确(què)定额(é)外的政策紧缩在多大程度(dù)上适合于随着(zhe)时(shí)间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到(dào)2％时(shí)，委员会将考虑货(huò)币政策的(de)累积紧缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济(jì)和金(jīn)融发展(zhǎn)”。重点是删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩可能是适当的，以实现一种货(huò)币政(zhèng)策立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银(yín)行(xíng)风险，重申美国银(yín)行稳(wěn)健。“美(měi)国银(yín)行体(tǐ)系稳健且富(fù)有弹(dàn)性”；明确银行风险导致(zhì)了家庭和企业信贷的收(shōu)紧（上一次(cì)表述为(wèi)“可能”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀的影响(xiǎng)存在(zài)不确定性，“家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷(dài)条件收紧可能会拖(tu柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢ō)累(lèi)经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些影响的程(chéng)度仍不(bù)确定。”

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　　鲍(bào)威尔(ěr)有何表态？

　　关(guān)于(yú)经济，仍期待“软着陆”。美联储(chǔ)主席鲍威尔认为，经济可(kě)能面(miàn)临来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响(xiǎng)还需要时间来(lái)体现(xiàn)（尤其是(shì)住房和投资(zī)领域(yù)）。不过(guò)明确指(zhǐ)出(chū)，如果(guǒ)美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国(guó)可能会出(chū)现(xiàn)轻(qīng)微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息(xī)，或(huò)已经达到限(xiàn)制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在(zài)讨论停止加(jiā)息的问题；不过，鲍威(wēi)尔指出本(běn)次加(jiā)息依然是共识，所有(yǒu)人全票通过，一(yī)些政策制定者谈(tán)到停止加息(xī)，但不是本(běn)次会议。

　　对(duì)于(yú)未来利率终点的问题，鲍(bào)威尔认(rèn)为(wèi)原(yuán)则上不(bù)需(xū)要利率提高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否达到限制性水平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平(píng)（或已经接近(jìn)达到），也就意味着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政策变化(huà)的关(guān)键仍是审视数(shù)据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在(zài)低位(wèi)，薪(xīn)资(zī)水平仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体(tǐ)通(tōng)胀有(yǒu)所缓和(hé)，但(dàn)依然高企，远高于目标水平，降低(dī)通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间，当(dāng)前(qián)降息并不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强调地区性银行发(fā)挥(huī)非常重(zhòng)要的(de)作用，不希(xī)望(wàng)大型银行进行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有所改善，美(měi)国(guó)银(yín)行(xíng)系统健康且(qiě)具有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的影响程度目前尚不确定。

　　关于债务上限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如果没有达成债(zhài)务协议(yì)，经济后果“高度(dù)不确定”。此前，美(měi)国财政部(bù)长耶伦(lún)也强调，如果国(guó)会不尽早采取行动提高债务上限(xiàn)，美国可能(néng)最早(zǎo)于(yú)6月1日出现(xiàn)债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美国财(cái)政部于今(jīn)年1月(yuè)宣布采取特别措施，避免联邦政府发生债务违约。美国(guó)国会预算办公(gōng)室(shì)5月1日发布的(de)最新(xīn)报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风险较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美国(guó)银行风险演变(biàn)成(chéng)系统性风险的(de)概率或有限，但中小银行破产或(huò)依然(rán)会出现。目前市场依然预(yù)期美联储6-7月维持利率水平(píng)不变，9月(yuè)开始(shǐ)降(jiàng)息（概率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概(gài)率达(dá)90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下(xià)滑(huá)，但(dàn)依(yī)然有(yǒu)韧性；美国通(tōng)胀压力仍大(dà)，年内降息(xī)概率或较低。

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