金融界(jiè)5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前(qián)地(dì)方债(zhài)的规模和(hé)地(dì)方(fāng)政府的偿债能力已经(jīng)越来(lái)越被(bèi)重视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经济(jì)学家李迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其(qí)规模(mó)究竟有多(duō)大，尚有争议(yì)，但增(zēng)长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者(zhě)是(shì)地方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常艰(jiān)难(nán)，仅依(yī)靠自身能力(lì)已无法(fǎ)得(dé)到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景(jǐng)下(xià)，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆(gān)率水平并不算高的前提(tí)下(xià)，我(wǒ)国(guó)地方政(zhèng)府的杠杆率水平确(què)实够高(gāo)了。需要调整中央(yāng)和地方之间债务余(yú)额的比例关(guān)系。“今后(hòu)应加大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在城(chéng)投公(gōng)司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持，在(zài)政策上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公司(sī)的(de)借新还(hái)旧(jiù)）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银(yín)行的低(dī)息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让国有资产(chǎn)来偿债。他表示这类典型(xíng)案(àn)例为“茅(máo)台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置地(dì)方债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国城投(tóu)有息(xī)债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开(kāi)发(fā)行的公司债券(quàn)和中期(qī)票据。按(àn)照新预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公司定位由地方政府投(tóu)融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债(zhài)看作由(yóu)地方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地(dì)方政府下(xià)设的(de)投融(róng)资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为(wèi)与政府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主要包括向银行(xíng)借(jiè)款和发行债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种方式(shì)为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资(zī)的规(guī)模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城(chéng)投有息(xī)债务快速(sù)扩(kuò)张，每年(nián)增速(sù)均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债余(yú)额(é)的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研(yán)究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为地方债务(wù)的(de)主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的(de)一般债和专项债之(zhī)和(hé)。城投(tóu)平台中，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍属于地方政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标(biāo)违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府(fǔ)债务(wù)增长(zhǎng)和(hé)财政收(shō明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了u)入增速下降甚至(zhì)负增长的现象普遍(biàn明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了)担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西(xī)部省份，城投债的(de)收益率(lǜ)普(pǔ)遍高于(yú)东(dōng)部(bù)发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如(rú)青海、云南和天(tiān)津等(děng)近几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来(lái)城(chéng)投债(zhài)加(jiā)权平均(jūn)票面利率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应(yīng)该(gāi)确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违约(yuē)明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了不(bù)仅不能(néng)解决债务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区(qū)域(yù)信用环境，导致地(dì)方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续(xù)举债(zhài)来实现经(jīng)济(jì)平稳(wěn)增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信心，首先要确保(bǎo)城投债不违约(yuē)，这就(jiù)意(yì)味(wèi)着城投(tóu)公司能够具(jù)备低成本的借新(xīn)还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策(cè)上大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政(zhèng)策(cè)性银(yín)行或(huò)商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降低(dī)债务(wù)成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协(xié)十三届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台(tái)制度规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国有权益(yì)份额规范化退出的有(yǒu)效方式和(hé)途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企(qǐ)业创新发(fā)展。

　　通过出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得收(shōu)入偿还(hái)债(zhài)务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公(gōng)司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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