来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为生(shēng)产恢复(fù)推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出行(xíng)需(xū)求(qiú)释(shì)放催化下游消费回(huí)暖。从行业表现看，制造业从去年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被(bèi)动去库。从景气度(dù)边际表现看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；中游(yóu)装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑(lǜ)到疫(yì)后经济脉冲式修(xiū)复放缓(huǎn)、海外总需求回落预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国(guó)内经济复苏的(de)主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业景气度明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，而建(jiàn)筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业(yè)景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的(de)酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱、烟草、家具制(zhì)造(zào)行业景气度较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子(zi)设(shè)备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加(jiā)工行业景气度改善幅度最弱，由于(yú)行业库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数(shù)行业仍然受到价(jià)格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业(yè)。

　　消费回暖和产业升(shēng)级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出(chū)行类(lèi)消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得以释(shì)放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)，生产端快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后复苏红利(lì)驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来(lái)自(zì)于消费(fèi)回暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进(jìn)一(yī)步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续(xù)修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等与(yǔ)出(chū)三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势(shì)增强，有望(wàng)维持出口韧性；随(suí)着下(xià)游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季(jì)度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设备投(tóu)资(zī)需(xū)求有望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度(dù)不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景下，国(guó)内经济企稳回升。但不同于海外(wài)国家(jiā)疫后复(fù)苏的规(guī)律(lǜ)，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏发生(shēng)在外需回(huí)落、国(guó)内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经济复(fù)苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明显。因此，我(wǒ)们重点从(cóng)行(xíng)业(yè)层(céng)面，观(guān)测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各行业表现(xiàn)来(lái)看(kàn)，今(jīn)年(nián)一(yī)季度制造(zào)业、交通运(yùn)输业(yè)、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年(nián)初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合(hé)增(zēng)速(sù)，观察各行(xíng)业(yè)增(zēng)加值变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增(zēng)加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与近年(nián)来(lái)加(jiā)快建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农村现代化(huà)的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第(dì)二(èr)产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来(lái)较(jiào)快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年(nián)下半(bàn)年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景(jǐng)气度(dù)明显回落，增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回(huí)落至1.9％，低(dī)于去年(nián)四(sì)季度(dù)的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情前仍存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮(yóu)政业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去年(nián)四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮(yǐn)业增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年来的平(píng)均(jūn)增速，但绝(jué)对(duì)水平不及(jí)2019年，指向供(gōng)给水平恢复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值增速回(huí)正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对(duì)于(yú)行业景气(qì)度(dù)的观测，我们采用量（各行业工业增加值(zhí)增速）与(yǔ)价格(gé)（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别(bié)作为供需的衡(héng)量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首(shǒu)先将各行业(yè)增加值增(zēng)速调(diào)整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的(de)分(fēn)位数水平，捕捉其(qí)边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际(jì)改善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业景气(qì)度最高，部(bù)分行业步入“量价(jià)齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)均处(chù)在高景气度区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度(dù)有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需(xū)求(qiú)的降(jiàng)温，医(yī)药(yào)制造业景气度有所(suǒ)回落，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本(běn)下跌(diē)有关，另一(yī)方面，也与(yǔ)年初外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在去(qù)库进程有关(guān)。其中，电气(qì)机(jī)械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备工业增加值(zhí)增(zēng)速改(gǎi)善幅度最大，受(shòu)益于国(guó)内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性(xìng)驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产(chǎn)新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业(yè)景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商(shāng)品下行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工(gōng)回暖，相关(guān)的黑色(sè)金属、非(fēi)金属制品景气度提(tí)升(shēng)，但由于库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，价(jià)格仍处在下(xià)跌(diē)区(qū)间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化(huà)链(liàn)条行(xíng)业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区(qū)间，今年由于(yú)能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处在(zài)高位，但(dàn)出(chū)现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平(píng)同步回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复(fù)苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压的(de)购房、服务性需求得(dé)以释放；另一(yī)方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快(kuài)推(tuī)进，保证供给(gěi)端的快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出(chū)口数据好转的(de)重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需(xū)求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索，大概(gài)率来自于消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，随着居民收(shōu)入提升和消费意愿改善，未(wèi)来(lái)消费回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务(wù)消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气(qì)度均有望提升。

　　从一(yī)季度居(jū)民收入和消费(fèi)数据(jù)看(kàn)，居民收入(rù)增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差距。未(wèi)来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信(xìn)心正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)。从存(cún)款数据看，3月居民新增(zēng)存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也(yě)低(dī)于2022年(nián)6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门新增净融(róng)资连续2个月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向居民(mín)预(yù)期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓(huǎn)。今年第一季度(dù)城(chéng)镇储户问(wèn)卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及相关(guān)行业设备投(tóu)资(zī)更新(xīn)，有(yǒu)望推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺(quē)口短期(qī)走阔(kuò)、国(guó)内复工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进外，也(yě)受益于RCEP政策(cè)红利持续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加(jiā)强、以及新能源产品优势强(qiáng)化，有望(wàng)维(wéi)持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和库存(cún)高位(wèi)，对制造业投资扩(kuò)产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复。目(mù)前(qián)看(kàn)，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去库进程(chéng)已进(jìn)入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设备产成(chéng)品库存增速呈现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去(qù)库(kù)、主动补库(kù)，设备投资(zī)需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性(xìng)数据：各国国债收(shōu)益率多数(shù)上行

　　美(měi)国(guó)10年期(qī)国债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截至4月21日(rì)）美(měi)国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期(qī)较(jiào)上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债收益率利差(chà)收窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期(qī)和三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利(lì)差(chà)较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯(sī)达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股(gǔ)市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证指数(shù)、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧(ōu)加息步(bù)伐或(huò)将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠(qú)道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧(jù)之际，银行(xíng)收紧了贷(dài)款标准。近期美国总体物(wù)价水平温和上升，但价(jià)格上(shàng)涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官(guān)员(yuán)表示为(wèi)应对(duì)高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈(hā)克称，需要进一步收(shōu)紧政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息(xī)结束后美联储将需(xū)要在一段(duàn)时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币(bì)政策将(jiāng)需要进(jìn)一(yī)步进(jìn)入(rù)限制性区(qū)域(yù)，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大(dà)多数委(wěi)员同意将(jiāng)利(lì)率上调(diào)50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政(zhèng)策(cè)在降低(dī)通胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要走，一(yī)些委员(yuán)认为(wèi)整体而言(yán)通(tōng)胀(zhàng)风险倾向于上(shàng)行。金融市(shì)场紧(jǐn)张(zhāng)局势被视为经济和通胀前景(jǐng)重大不(bù)确定性的来(lái)源(yuán)。然而除(chú)非形(xíng)势显著(zhù)恶化(huà)，否则金融市场的紧张局势不(bù)太可能从根本上(shàng)改变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和(hé)欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政(zhèng)治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达成一(yī)致。法案目标是(shì)到(dào)2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提(tí)振半(bàn)导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半导体制造(zào)市(shì)场的份(fèn)额(é)从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半(bàn)导体供应链，并与美国(guó)和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施。白宫(gōng)需要开(kāi)始就债(zhài)务上限进行(xíng)谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务(wù)上限(xiàn)并削减(jiǎn)支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的(de)防疫资金用于日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结束(shù)绿色(sè)产业(yè)补贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就(jiù)中美关(guān)系发表讲话，表明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性和公平的经(jīng)济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即(jí)使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美(měi)中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问(wèn)题的新兴市场(chǎng)和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环(huán)比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价(jià)、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同(tóng)比(bǐ)下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同(tóng)比下降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对(duì)上月(yuè)扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国(guó)水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南(nán)、西北以(yǐ)及西南各区(qū)价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个(gè)百分点(diǎn)。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线、三线城市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地(dì)供(gōng)应(yīng)面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢(yì)价(jià)率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋势(shì)分(fēn)化，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末(mò)上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率(lǜ)较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力(lì)发展(zhǎn)战略性新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革(gé)委举行(xíng)4月份新闻(wén)发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力(lì)。接下来将重点做(zuò)好四方面(miàn)工作：一是，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策文件，围绕大宗(zōng)消费、服(fú)务消费(fèi)、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气(qì)稳(wěn)定汽车(chē)消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三(sān)是(shì)，会同(tóng)有(yǒu)关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全(quán)链条良性循环促进机(jī)制；四是(shì)，研究(jiū)制(zhì)定(dìng)关(guān)于(yú)营造(zào)放(fàng)心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩(kuò)大(dà)会议，强(qiáng)调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动国资央企在中国(guó)式现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平，提升自(zì)主创新能力；着(zhe)力(lì)发展实体经济特(tè)别是战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产业体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍(shào)一(yī)季度工(gōng)业(yè)和信息(xī)化发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定(dìng)实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良好产业发展环境，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协同(tóng)；二是(shì)推动出口保稳提质，加大对制造业外贸企业(yè)的(de)支持(chí)力度(dù)，配合有(yǒu)关部门落(luò)实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是(shì)促(cù)进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四是(shì)持续(xù)增强发展动能，加快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国(guó)内经济恢(huī)复力度(dù)不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回(huí)落。

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