5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额(é)总额(é)超过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基(jī)金在排(pái)队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申报的国央(yāng)企主题基(jī)金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国(guó)企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企主题(tí)基金申(shēn)报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情火热(rè)下(xià)将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央(yāng)国(guó)企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务(wù)资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主要是(shì)央企(qǐ)或地(dì)方国(guó)资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益(yì)于煤(méi)炭价格(gé)的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着国有(yǒu)企业改革的推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中特(tè)估的(de)机会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一(yī)路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基(jī)金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓(cāng)了(le)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金(jīn)对港股央国企的(de)持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和(hé)实践之中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更(gèng)有(yǒu)专门(mén)构建国央(yāng)企股票(piào)库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解(jiě)国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财(cái)务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的(de)。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是最终该体系能否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的(de)认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是(shì)基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央(yāng)企发展要符(fú)合国(guó)家战略发展(zhǎn)发(fā)向(xiàng)，更需(xū)要承担(dān)社(shè)会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认丁二醇和丙二醇是不是酒精(rèn)为(wèi)，对于(yú)国央企的估值方式(shì)要(yào)充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任(rèn)务(wù)就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国(guó)内团(tuán)队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断探(tàn)索，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了(le)初步的企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业(yè)价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工(gōng)和社会丁二醇和丙二醇是不是酒精责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业(yè)内在价(jià)值的积极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟(shú)的(de)量化指标(biāo)可(kě)以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值(zhí)思(sī)维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng丁二醇和丙二醇是不是酒精)有变(biàn)化，尤其(qí)是估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链(liàn)上下游的衡(héng)量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向和横(héng)向上(shàng)的(de)研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价(jià)值的(de)关系。这些因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结论和判(pàn)断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特(tè)色(sè)的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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