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　　5月11日，统计局公布4月物(wù)价数(shù)据：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需求相关的服务业延续涨价

　　物价(jià)作为经济表(biǎo)现的滞后指标(biāo)，在经济复苏早期多表现相对低迷(mí)、实属(shǔ)常态。传统周期下，经(jīng)济(jì)的周期性波动，主要由需求端驱动，物(wù)价作为经济的滞(zhì)后指标，表现出明显的周期(qī)性波动。经验(yàn)显示，CPI等(děng)物价指标，与(yǔ)经济走势大体类似，一般(bān)滞后(hòu)经济表(biǎo)现2个季(jì)度左右；经(jīng)济复苏早期(qī)，CPI同比表现一度相对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下的低位(wèi)徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响(xiǎng)和外需拖累部分商(shāng)品价格(gé)回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同比持(chí)续(xù)回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主要(yào)来自于食(shí)品和非食品中的(de)商品、不(bù)完(wán)全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为(wèi)拖累食品(pǐn)同比(bǐ)自年初的(de)6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价的大(dà)宗(zōng)商品价格(gé)回(huí)落，带动交通工具用(yòng)燃料(liào)等分项环比(bǐ)延续低于季(jì)节性，部分耐(nài)用(yòng)品价格回落也有拖(tuō)累、与相关原材料成本(běn)压力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费相(xiāng)关(guān)的商品和服务，在价(jià)格上已有(yǒu)连续体现。终端需(xū)求回暖在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其(qí)他商品服务(wù)同比自年初以来明显回(huí)升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端(duān)需求回暖带动部分中上游行业(yè)涨价，在PPI中亦有体现，例(lì)如(rú)，文教娱制造业(yè)价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底，后续或(huò)逐步回升。线(xiàn)下消费活动持续改善等或带动内生动(dòng)能逐步增强，对价格的(de)支(zhī)撑仍在(zài)逐步显现。叠加基数贡献、及部分商品(pǐn)价(jià)格回落拖累(lèi)逐(zhú)步放缓(huǎn)等，CPI或于(yú)4月(yuè)见底(dǐ)回(huí)升。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期、原油链等拖(tuō)累(lèi)延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因(yīn)基数拖累明(míng)显。4月(yuè)，CPI同(tóng)比(bǐ)涨(zhǎng)幅(fú)回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比(bǐ)降幅收窄0.2个百分(fēn)点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点(diǎn)至-1％，非食(shí)品环(huán)比由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中(zhōng)，鲜(xiān)菜环比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄，文(wé三氧化硫是酸性氧化物吗，二氧化碳和二氧化硫是酸性氧化物吗n)教娱等(děng)服务项涨价延(yán)续。食品(pǐn)环比中(zhōng)，鲜(xiān)菜和鲜果大量上(shàng)市，价格(gé)分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价(jià)格(gé)下降(jiàng)3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分(fēn)点。非食品环比中(zhōng)，原油价格回落(luò)拖(tuō)累(lèi)CPI交通通信(xìn)项(xiàng)环(huán)比延续低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品服务(wù)环比明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产资料(liào)拖累，生活资料(liào)韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)-3.6％，环(huán)比由(yóu)平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加工(gōng)工业亦有走(zǒu)弱；生活资(zī)料环比走(zǒu)平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外(wài)，衣着、一般日用(yòng)品(pǐn)环比由负转(zhuǎn)正，耐用消费品(pǐn)降幅(fú)收窄。

　　分行业(yè)来看，原(yuán)油(yóu)等上(shàng)游原材料链条相关价格回落，与线(xiàn)下消费相关(guān)的中下(xià)游行业价格回升。4月，多数(shù)行业环(huán)比价格回落、上(shàng)游原材料链条尤其明显。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃(rán)气(qì)供应环比延续回落(luò)、降幅均在(zài)1.9个百(bǎi)分点(diǎn)以上(shàng)，汽车制造(zào)、通(tōng)信制造等部分中(zhōng)下游制造业价格有所回落，但文教(jiào)娱制品(pǐn)等靠近终端制造业价(jià)格(gé)有(yǒu)所(suǒ)回(huí)升(shēng)、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大(dà)幅反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪(wěi)命(mìng)题》

　　对外发(fā)布时间：2023年05月11日

　　报告发布(bù)机构：国金证券股份有限公司

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