金融界5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的一(yī)封(fēng)声明，让城投债成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当前(qián)地方债的(de)规(guī)模和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能(néng)力已(yǐ)经越(yuè)来越被(bèi)重视。如何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学(xué)家李迅雷发文(wén)称，地(dì)方债(zhài)包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在内(nèi)的机构投资者是(shì)地(dì)方(fāng)债的主要(yào)持(chí)有者，他们(men)普(pǔ)遍担心的还是城投债务(wù)、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身(shēn)能力(lì)已无(wú)法得到有效解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财(cái)权与事权(quán)不匹配(pèi)问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠(善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么gāng)杆率(lǜ)水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要(yào)调整中央和(hé)地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的(de)发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明(míng)确(què)指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城(chéng)投(tóu)公司的(de)借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银(yín)行的低息资金来降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)，让债务更(gèng)加(jiā)容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资(zī)产来偿债。他表示这类(lèi)典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷(léi)金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务(wù)主要(yào)体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开发行的公司债券和中(zhōng)期票(piào)据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方政府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投(tóu)融资机构转变为市场化运营(yíng)主体(tǐ)，地方政府不再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实际上(shàng)市场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背(bèi)书的(de)高信用(yòng)等级(jí)债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地方政府下(xià)设(shè)的投融资(zī)机构，很难(nán)完全独(dú)立(lì)善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么成为与政府(fǔ)无关的纯(chún)市场化(huà)的(de)企业。城(chéng)投的债(zhài)务(wù)主要包(bāo)括向银(yín)行借款和发行债(zhài)券融资这两种方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融(róng)资的(de)规模(mó)也不(bù)小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年(nián)以来(lái)，全国城(chéng)投有息债务快(kuài)速扩(kuò)张，每年增速(sù)均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年末(mò)，全(quán)国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因(yīn)此，城(chéng)投(tóu)平(píng)台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式，规模明(míng)显超过(guò)地方政府的一(yī)般债和专(zhuān)项债(zhài)之(zhī)和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍属于地方政府背书的(de)高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况(kuàng)时有发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也(yě)比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城(chéng)投(tóu)债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增长(zhǎng)和财政(zhèng)收(shōu)入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东(dōng)北(běi)、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债(zhài)的收益(yì)率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于(yú)东部发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府债务利息覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信用(yòng)分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区(qū)域被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全(quán)国更(gèng)小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏不(bù)及预期的背景下(xià)，投资者的风险偏(piān)好(hǎo)明显下降。为此，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府应(yīng)该确(què)保城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解(jiě)决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化区域信用(yòng)环境(jìng)，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来实(shí)现经(jīng)济(jì)平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违约(yuē)。

　　建议中央大力(lì)度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要(yào)增强城(chéng)投债权(quán)人的持有(yǒu)信(xìn)心，首先要(yào)确保城投债不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投公(gōng)司能(néng)够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜底，但建议(yì)给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政策上大力度支(zhī)持(chí)地方政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上(shàng)的(de)支持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对政(zhèng)协(xié)十三(sān)届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出台(tái)制度规定及(jí)操作(zuò)细则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力国有企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国有企(qǐ)业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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