平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融(róng)增长明(míng)显降温，比去年(nián)4月疫情冲击期间(jiān)创(chuàng)下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信用”压(yā)力(lì)有所显现。社融骤降的主(zhǔ)要拖累在于人民币信贷(dài)增势放缓， 4月(yuè)降至2008年(nián)以来(lái)历史同(tóng)期的(de)次低点（仅略(lüè)高(gāo)于2022年(nián)同期）。表外融资和直接融资(zī)基本延续(xù)了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款和(hé)信(xìn)托贷(dài)款(kuǎn)小(xiǎo)幅正增长(zhǎng)；未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降幅收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直(zhí)接融资较去年(nián)同期有所下降(jiàng)，主因债券到期规(guī)模较大。3）政府债(zhài)融资规(guī)模同比多(duō)增，但需(xū)警惕(tì)其“后劲(jìn)”。2023年提前批的剩(shèng)余发行额度不及万亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发剩余(yú)批(pī)次的地方债额度，期间(jiān)空档(dàng)可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱(ruò)，增量(liàng)明显弱于历史同(tóng)期(qī)均值。各分项从强到弱排(pái)序(xù)，企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)>；企(qǐ)业短期(qī)贷款(kuǎn)>；居(jū)民(mín)短(duǎn)期贷(dài)款>；居民中长(zhǎng)期贷(dài)款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销(xiāo)售不振使其增(zēng)量不足，居(jū)民预(yù)期(qī)偏弱、提(tí)前(qián)偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据，尚不(bù)能得出企业信(xìn)贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业(yè)中长期贷(dài)款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效发力(lì)；另一(yī)方(fāng)面，表内票(piào)据维持低增长（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也意(yì)味着目前企(qǐ)业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月初以来存(cún)款利率市场化改革较快推进，这有助(zhù)于(yú)缓解银行面临的(de)净(jìng)息差(chà)压力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能(néng)够为企业贷款利率的(de)进一步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数(shù)据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回(huí)升。每年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的同时(shí)，企(qǐ)业存款(kuǎn)也(yě)有边(biān)际(jì)改(gǎi)善。2）M2同比增速有(yǒu)所回落。4月居民资产(chǎn)再配置，银(yín)行(xíng)理财规模重回(huí)扩(kuò)张，对M2形(xíng)成拖累。考虑到(dào)去年(nián)4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变化也(yě)有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下(xià)调挂(guà)牌存款利率(lǜ)、银行理财市(shì)场(chǎng)火(huǒ)热、居民提前偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产的再(zài)配(pèi)置，流向消费规模(mó)可(kě)能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目(mù)开工金额数据(jù)看，财政对实体(tǐ)经济(jì)支持力度可能有(yǒu)所(suǒ)减弱。从(cóng)4月金(jīn)融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若(ruò)财政基(jī)建(jiàn)支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国经(jīng)济(jì)环比(bǐ)增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回升幅(fú)度较小，但与名(míng)义GDP增(zēng)速对比看，货(huò)币政策对实体经济的支(zhī)持还是(shì)比(bǐ)较有力的。即便(biàn)按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全(quán)年录(lù)得(dé)6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的(de)GDP平减指数），10％的社融增速(sù)也应足够(gòu)与之匹(pǐ)配。我(wǒ)们(men)认为，后续需(xū)通过财政加力、促(cù)进(jìn)房地产修(xiū)复、促进家庭(tíng)超额(é)储蓄(xù)动用等方式扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济回升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现(xiàn)乏力(lì)

　　新增(zēng)社融表现乏力。2023年4月(yuè)新增社(shè)会(huì)融资规(guī)模为1.22万亿元(yuán)，同比多增2873亿元；社融存量同比增速(sù)持平(píng)于上月的10％。考虑到去年同期疫情多点散发、社融一度(dù)触“冰(bīng)”的低基数(shù)效应，以及今(jīn)年一季度“开(kāi)门红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从分项(xiàng)看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是(shì)4月社融骤降的主(zhǔ)要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同(tóng)期的次低点（仅较2022年(nián)同期高815亿(yì)元）。不过(guò)，得益于(yú)出口边际(jì)回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳(wěn)定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方(fāng)面，表外(wài)融(róng)资和直(zhí)接融资基本延续了一季度(dù)的格局。

• 　　一则(zé)，企(qǐ)业直接融(róng)资同(tóng)比缩量(liàng)，继续小幅拖累(lèi)新增社融(róng)。2023年4月企业债融资、非金(jīn)融(róng)企(qǐ)业境内股票融资分别同比少增809亿元(yuán)、173亿元。今年(nián)春节后，企业贷款发行规(guī)模持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰(fēng)，对(duì)净融资(zī)构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月(yuè)推出的500亿(yì)元(yuán)民营企业债券融资支持(chí)工具（第二期）尚(shàng)未开始投放使(shǐ)用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同(tóng)比多(duō)增，但(dàn)需(xū)警惕其(qí)“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月(yuè)，财(cái)政继续(xù)前(qián)置发力，政府债融资规(guī)模较去年同(tóng)期累计多增3114亿元(yuán)。以财(cái)政预算(suàn)数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规(guī)模与去(qù)年相(xiāng)当虎头是什么奢侈品牌，老虎头是什么奢侈品牌。但不同之处在于(yú)，2022年(nián)在3月底就已经下达剩(shèng)余批(pī)次(cì)的新增地方债额度(dù)，而2023年(nián)截至5月上旬(xún)仍未下发剩(shèng)余批次(cì)的(de)地方债额度，且提前批的剩(shèng)余发行(xíng)额度不(bù)及万亿。如果近(jìn)期下达地方债(zhài)额(é)度(dù)，按照往年(nián)节(jié)奏，经过(guò)地方政府项目额度分配、预算调整(zhěng)程序，剩余批次地方债可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能发出，期间的(de)“空档”可(kě)能会拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表(biǎo)外融资同(tóng)比(bǐ)多增，持(chí)续对社(shè)融构成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单(dān)月小(xiǎo)幅新(xīn)增，相比去(qù)年同期分别多(duō)增(zēng)85亿元(yuán)、少减734亿元。在(zài)表内(nèi)票(piào)据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银(yín)行承兑(duì)汇票较去年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅略有多(duō)增，相比18年-21年同期均值(zhí)少增(zēng)6237亿元。各分(fēn)项(xiàng)从强到弱排序(xù)，“企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民(mín)短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居(jū)民中(zhōng)长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还规(guī)模达(dá)历(lì)史新高(gāo)，相(xiāng)比(bǐ)18年-21年同期均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民(mín)短(duǎn)期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均(jūn)值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比多增，但(dàn)略(lüè)低(dī)于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期(qī)亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且(qiě)创虎头是什么奢侈品牌，老虎头是什么奢侈品牌历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体看，新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大问题(tí)仍然在于居民中长期(qī)贷款，房地产(chǎn)销售低迷(mí)使(shǐ)其(qí)增量不(bù)足，居(jū)民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基(jī)于4月这个信贷投放传统淡季的数(shù)据，尚(shàng)不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增(zēng)后，4月又创历史同期新(xīn)高(gāo)，仍然能够有效发(fā)力(lì)。

• 　　另一(yī)方面(miàn)，表内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据(jù)高增长形成对比(bǐ)），也(yě)意味着目(mù)前(qián)企(qǐ)业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款(kuǎn)利(lì)率市(shì)场(chǎng)化改革(gé)较快(kuài)推进，这有助(zhù)于缓解银行面(miàn)临(lín)的净息差压力(lì)，增强其支(zhī)持实体经济的(de)可持续性，能(néng)够为企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回(huí)升。一方(fāng)面，从历史规律看，每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因(yīn)素对M1同(tóng)比走势的影响较(jiào)大，这可能是驱动其变化(huà)的主(zhǔ)要原因。另一(yī)方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边际改善(shàn)，4月(yuè)新增规模约(yuē)1408亿元，而(ér)21年、22年(nián)4月企业(yè)存款均在减少。

　　M2同(tóng)比增速(sù)有所回(huí)落。一方面(miàn)，4月信(xìn)贷扩(kuò)张乏力，对M2的(de)支撑不强。另一(yī)方面，居民资产再配置，银行(xíng)理财(cái)规(guī)模重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到(dào)去(qù)年4月M2同(tóng)比增速较3月抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点，基数的(de)变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的(de)首次同比少增，其驱动(dòng)因素更多是家庭资产的再配(pèi)置，流向消费的规(guī)模可能较为有限。4月以来多家中小银行下调挂(guà)牌存款利率（据融(róng)360监测数据，4月份农(nóng)商(shāng)行1年、2年(nián)、3年(nián)、5年期存款平均利(lì)率(lǜ)分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财(cái)市场需求火热，居(jū)民(mín)提(tí)前偿(cháng)还(hái)房贷(dài)规模较高（4月(yuè)居民中长期贷(dài)款净偿(cháng)还(hái)规模达历史新高）。

　　值得(dé)警惕(tì)的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同(tóng)期留抵(dǐ)退税推(tuī)进存在一(yī)定影响(xiǎng)。但结合(hé)其他指标看，财政对实体经济的支持(chí)力度(dù)可能有所(suǒ)减弱，基建投资(zī)相关(guān)的高(gāo)频指标出现了下行(xíng)的苗头（4月下旬(xún)以来，全(quán)国高炉开工率、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉(lú)生(shēng)产率、水泥磨机运(yùn)转率(lǜ)、石油沥青开(kāi)工率等指标环(huán)比(bǐ)走弱(ruò)），重大项目开工金额同环(huán)比较快(kuài)下滑（据(jù)Mysteel不(bù)完全统计，2023年(nián)4月全国各地重大项目开工总(zǒng)投资额(é)约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的半数(shù)）。从(cóng)4月(yuè)金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时如果财(cái)政(zhèng)基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经(jīng)济(jì)的环比增(zēng)长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 虎头是什么奢侈品牌，老虎头是什么奢侈品牌