金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因(yīn)为昆(kūn)明国(guó)资(zī)委(wěi)的一(yī)封(fēng)声明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债能力(lì)已经越来越被(bèi)重视。如(rú)何如何处置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等(děng)在内的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债的主要(yào)持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担(dān)心的还是城投债务、非标等地方(fāng)政府隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究中心(xīn)提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异(yì)常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能力(lì)已无(wú)法(fǎ)得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地方政府的财权与(yǔ)事权(quán)不匹(pǐ)配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确(què)实(shí)够高(gāo)了。需要(yào)调整中央(yāng)和地方之间债务余额(é)的比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央政府的发(fā)债规(guī)模(mó)，为(wèi)地方经(jīng)济(jì)减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区域(yù)性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期(qī)，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过政策(cè)性银行或(huò)商业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地方政府通过出让国(guó)有(yǒu)资产(chǎn)来偿债。他表(biǎo)示这类(lèi)典(diǎn)型案(àn)例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以下文(wén)字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成为地方(fāng)债务主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中期票据(jù)。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地(dì)方政府投(tóu)融资(zī)机构转变为市场(chǎng)化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜(dōu)底。但实际(jì)上市(shì)场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作由(yóu)地方政府背书的高(gāo)信用等(děng)级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投公司通(tōng)常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的(de)投融资机构，很难(nán)完全(quán)独立成为与政府(fǔ)无关的纯(chún)市(shì)场化的(de)企业(yè)。城投(tóu)的(de)债务主要包括(kuò)向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券(quàn)融资(zī)这两种方(fāng)式，以前一种方式(shì)为(wèi)主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额估(gū)计在(zài)13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城(chéng)投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余(yú)额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成(chéng)为地方债务的(de)主要体现形式50克有多少参照物图片，50克有多少参照物，规模明显(xiǎn)超过地方政府的(de)一般债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投(tóu)平台(tái)的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方政府(fǔ)背书的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非(fēi)标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对(duì)地方(fāng)政(zhèng)府债务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其(qí)对财力偏(piān)弱的东北、中西(xī)部省份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府债务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投(tóu)拿地(dì)之(zhī)后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃(nǎi)至全国(guó)的信用债市(shì)场(chǎng)都造成(chéng)负面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云(yún)南和天(tiān)津等近几年融资成本仍在(zài)上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广(guǎng)西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利(lì)率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前在经济(jì)复(fù)苏不及预期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投(tóu)债的(de)按时兑付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能(néng)解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区(qū)域信用环境，导致地方(fāng)国(guó)企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要(yào)持(chí)续举债来(lái)实现(xiàn)经济平(píng)稳增长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央(yāng)大力(lì)度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切(qiè)需要增(zēng)强城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首先(xiān)要(yào)确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意味着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本(běn)的借新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投(tóu)公司的借(jiè)新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非(fēi)债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的(de)低息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的(de)答复(fù)中(zhōng)表示，将(jiāng)适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额(é)规(guī)范(fàn)化退出(chū)的有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让国有企(qǐ)业股(gǔ)权获得(dé)收入偿还债(zhài)务(wù)，典型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域(yù)50克有多少参照物图片，50克有多少参照物性金融(róng)风险显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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