文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连续13个月同(tóng)比多增(zēng)后，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去一年多时(shí)间里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄能否(fǒu)顺利释放对判断(duàn)经(jīng)济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题(tí)。一(yī)是4月居民(mín)存款同比多减(jiǎn)是(shì)不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决于存款会受到哪(nǎ)些因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费支出、金融(róng)资产(chǎn)相关(guān)收支和房地产相关收支。

　　收入增(zēng)长、消费减少(shǎo)、金融(róng)资(zī)产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消费增(zēng)加、认(rèn)购金融资产、购房增加、提前还贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民存款同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少购房的结(jié)果（详见《超额储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收(shōu)入增速(sù)放缓(huǎn)并提前还贷，但(dàn)因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑幅度更(gèng)大，所以存(cún)款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入(rù)修复和理(lǐ)财(cái)存款化的结(jié)果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配(pèi)收入同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)525元，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款支持(chí)证券(quàn)）条(tiáo)件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比于2022年有所(suǒ)回(huí)落，即居民提前还(hái)款对(duì)存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支撑力度减弱(ruò)，一(yī)季度人均消费支出同比增加345元（低于(yú)收(shōu)入涨幅(fú)）、购房支出(chū)同比多(duō)增(zēng)1575亿(yì)元。但因(y领略的意思īn)为支撑因素(sù)的规(guī)模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于(yú)理财市(shì)场的变化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的原因一是居民存款理(lǐ)财化；二是提前还贷(dài)规模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消费(fèi)数据不足，暂时无法判(pàn)断消费和收入在(zài)4月对存款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存(cún)款回落的核(hé)心原因(yīn)，4月(yuè)理(lǐ)财存(cún)量(liàng)规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增(zēng)配理(lǐ)财等(děng)资产是理财(cái)风险降低、收益回升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑(huá)共同作用的结果。受益于债(zhài)券市(shì)场走强，今年理财(cái)市场表(biǎo)现逐步好转，理财产品单(dān)位破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑(huá)的存款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随着(zhe)破(pò)净(jìng)率进(jìn)一步回落，居民还在继续增配理财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财(cái)化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大(dà)是存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率月(yuè)均值(zhí)相比于2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比于3月上(shàng)行(xíng)1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大(dà)提前还贷力度一是因为首套(tào)房利率还在下降，居民提前(qián)还贷以降低(dī)成(chéng)本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率，贝壳(领略的意思ké)研究(jiū)院数(shù)据显示百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利(lì)率平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积(jī)压(yā)的还(hái)贷(dài)业务在3、4月(yuè)份办理(lǐ)，这会(huì)推(tuī)动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市(shì)场好(hǎo)转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额(é)储蓄已(yǐ)经开始部分回(huí)流理财市场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋势还在(zài)延(yán)续。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提前还(hái)贷在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费(fèi)水平未见明显改善(shàn)或部分表明当(dāng)下(xià)居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有分化(huà)且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对(duì)消费的支撑(chēng)力度(dù)依旧偏弱(ruò)。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积(jī)压的购房(fáng)需求(qiú)逐渐(jiàn)释放，房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售目(mù)前(qián)已经(jīng)有走弱迹象，地产(chǎn)短期(qī)或不会成为超储的主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明显利差(chà)，居(jū)民提(tí)前还(hái)贷行为(wèi)或将(jiāng)延(yán)续(xù)。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为(wèi)少买(mǎi)房(fáng)、少投资而积攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在理财(cái)市(shì)场环境好转和存款利率下滑的(de)背景下或将继续回流(liú)到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融(róng)机(jī)构住(zhù)户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指在(zài)个(gè)人住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金余额的(de)占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额储(chǔ)蓄(xù)释放弱于预(yù)期，理财市场波动加大(dà)

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