文(wén)：天风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民(mín)存款在连续13个月同比多(duō)增后(hòu)，首次回落(luò)。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝试回答(dá)两(liǎng)个问题。一(yī)是4月居民(mín)存款同比多减是不(bù)是超额(é)储蓄释(shì)放的开始？二是这一趋势能否延续(xù)？

　　对上述(shù)问(wèn)题的回(huí)答取(qǔ)决于(yú)存款会受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行(xíng)为：可(kě)支配(pèi)收入(rù)、消费支出、金融资产相关收支(zhī)和房地(dì)产相(xiāng)关(guān)收(shōu)支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之(zhī)，收入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购(gòu)金融资产、购(gòu)房增加、提(tí)前还贷(dài)等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多(duō)增7.9万亿是居民少消(xiāo)费(fèi)、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见《超额储蓄(xù)能否转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷(dài)，但因为投资、购(gòu)房等下滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入修复(fù)和理财存(cún)款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末(mò)下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押(yā)贷款支(zhī)持证券）条(tiáo)件早偿率指(zhǐ)数 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民(mín)提前还(hái)款对存(cún)款的拖累相比(bǐ)于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和(hé)购房(fáng)行(xíng)为修复，其(qí)对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季(jì)度人均消费支出同比增(zēng)加(jiā)345元（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为(wèi)支撑因素的(de)规模更大，所以存款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月和(hé)一季(jì)度(dù)最(zuì)核心的不同在于理(lǐ)财市场的变化。4月(yuè)居民存款下滑可能的原(yuán)因一(yī)是居民存(cún)款理财化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和消费数据不(bù)足，暂时(shí)无(wú)法判断(duàn)消(xiāo)费和收(shōu)入在(zài)4月对存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理(lǐ)财(cái)是4月存款回(huí)落的核心(xīn)原因，4月理财存量规模(mó)环比增加1.26万亿(yì)至25.5万(wàn)亿，结(jié)束了自去年10月以(yǐ)来的下(xià)行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理财等资产是理财风险(xiǎn)降低(dī)、收(shōu)益回(huí)升(shēng)和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年(nián)理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步(青少年是几岁到几岁了 20岁还能叫少年吗bù)好转，理财产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑(huá)的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则(zé)不(bù)断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月(yuè)理财(cái)规模上看，随着破净率进一步回落，居民(mín)还在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑(huá)的又一个(gè)原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相(xiāng)比于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加(jiā)大(dà)提前还贷(dài)力度一是因为首套房利率还在(zài)下(xià)降(jiàng)，居民提前(qián)还(hái)贷(dài)以降低(dī)成本(běn)，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续(xù)降低首套房利率(lǜ)，贝(bèi)壳研究院数(shù)据(jù)显(xiǎn)示百城首(shǒu)套主(zhǔ)流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部分积压的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这(zhè)会推(tuī)动提(tí)前还贷(dài)规模走(zǒu)高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市(shì)场好转，此前(qián)因居民少消费、少投资(zī)、少(shǎo)买房等(děng)积(jī)攒下来的超(chāo)额储蓄已经开始部分回流理财市场了，且(qiě)5月初这一(yī)趋(qū)势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷(dài)在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的(de)主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未见明显改善(shàn)或(huò)部分表明(míng)当下居民消费(fèi)意愿依(yī)旧(jiù)偏弱，考虑(lǜ)到超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)的持有(yǒu)分化且并非主要来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需求逐渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前已经有走弱迹象，地(dì)产短期或不会成为超(chāo)储(chǔ)的主要流向。但是因为按揭利率存(cún)在明显(xiǎn)利(lì)差，居民提前还(hái)贷行(xíng)为或将延续(xù)。从这个角(jiǎo)度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资(zī)而积攒下来的储蓄(xù)，在理财市(shì)场(chǎng)环境(jìng)好转和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速使(shǐ)用金融(róng)机构住户存(cún)款余额(é)+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)中(zhōng)债务人提前偿付的金额在资产池(chí)未偿本金余额(é)的(de)占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超预(yù)期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理(lǐ)财市场(chǎng)波动加大

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