5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关(guān)注度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题(tí)成为市(shì)场关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报(bào)采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动(dòng)“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获(huò)批(pī)发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基金在(zài)排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一(yī)个催(cuī)化因(yīn)素就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的(de)国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进(jìn)一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因(yīn)为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富(fù)的工(gōng)具(jù)以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构(gòu)性行情明(míng)显，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是(shì)央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在的(de)行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有重大的(de)向上变(biàn)化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率这些企(qǐ)业会(huì)进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的机会(huì)未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一(yī)带(dài)一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成果随(suí)之(zhī)改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出(chū)不(bù)少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据(jù)统计也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基金(jīn)公司在加(jiā)大(dà)投(tóu)研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研(yán)的(de)的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路(lù)和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到“认识(shí)”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架(jià)是第(dì)一位的工(gōng)作(zuò)，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔(bá)估值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承担社会(huì)公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体(tǐ)现一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好企业(yè)的社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)，目(mù)前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国(guó)特(tè)色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东(dōng)权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值(zhí)观(guān)念(niàn)、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评(píng)价体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续(xù)估(gū)值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价值(zhí)的积极(jí)作(zuò)用，这(zhè)样(yàng)有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的(de)研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续(xù)发展等(děng)各(gè)种因(yīn)素与(yǔ)企业(yè)价值的(de)关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估(gū)值(zhí)结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的(de)估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应中国(guó)的(de)市场(chǎng)和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好行(xíng)探索，目前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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