王剑，CFA

　　每次银(yín)行(xíng)股跌至过度低估时，股息率相应提升，会吸引(yǐn)绝对收益(yì)资金买(mǎi)入，股(gǔ)价也逐(zhú)步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一次因绝(jué)对收益资金追逐高股(gǔ)息(xī)而上(shàng)涨。

　　但事实上，银(yín)行业(yè)经营(yíng)层面，也(yě)已经悄然(rán)发生一些向好(hǎo)的(de)变(biàn)化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家觉得银(yín)行股是这几(jǐ)天才开始上涨，那(nà)么(me)就大错特错了。事(shì)实是：

　　银行股(gǔ)自2022年10月(yuè)底见底之后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这(zhè)段(duàn)时间(jiān)的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚至(zhì)达到50％以上，非常可观。当(dāng)然，中间也(yě)不(bù)是(shì)一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅(xùn)速反(fǎn)弹(dàn)。过完2023年春节(jié)后，却冲高(gāo)回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速(sù)上(shàng)涨(zhǎng)。

　　这种事情并不是第一次发(fā)生。过去(qù)银(yín)行股的大行情，都是在(zài)悄无(wú)声(shēng)息中默(mò)默上(shàng)涨的，因为银行股平时(shí)关注度(dù)并不(bù)高。等到因(yīn)几根(gēn)大线性而吸引大家来(lái)关注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情(qíng)是(shì)2014年。或许经历(lì)过的人都能记得，2014年(nián)11月，因(yīn)为一(yī)次比较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金融股拔(bá)地而(ér)起(qǐ)。但在此之前，银行指标大(dà)约在3月见底，然(rán)后不声不响地开始(shǐ)回升，到(dào)11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底，也(yě)有类似的情况：没有明确利好，没(méi)有(yǒu)明确新闻，银行股(gǔ)却自己慢慢从(cóng)底部(bù)爬起来了。

　　是(shì)谁(shuí)先知先(xiān)觉(jué)？

　　为行情归因并不容易，因(yīn)为很难验(yàn)证。如果(guǒ)确(què)实没有实质性利好，那么只能从资金面(miàn)去猜测：可(kě)能是(shì)估值便宜到(dào)很多资金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于(yú)银(yín)行盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息(xī)率(lǜ)高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低(dī)则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息(xī)率就会(huì)非常诱人。比如近年(nián)来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那么计(jì)算(suàn)出来(lái)的股息(xī)率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息(xī)率6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能力保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能(néng)享受资本(běn)利得(dé)。当(dāng)然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则(zé)会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近期很难再降(jiàng)了(le)。因此，这(zhè)就(jiù)非常像一张(zhāng)可转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值(zhí)”。

　　于(yú)是，其投资价值就出来了。如果这张“可转债”的(de)票息率(lǜ)高到一定程度(dù)，显著高过一些资(zī)金(jīn)的成本，那么(me)这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一(yī)个隐形的“估(gū)值底”，当估值低(dī)至一定水平时，股息率诱(yòu)人(rén)，就会有人参(cān)与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在(zài)某些情况(kuàng)下会(huì)被打破，即因为一些负面因(yīn)素的存在，导致市(shì)场先生觉得银行股(gǔ)的(de)估(gū)值或盈利能力还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因(yīn)此，银行(xíng)股(gǔ)那种悄(qiāo)无声息的(de)底部，可能并没有什么实质利好，就是(shì)有(yǒu)些看(kàn)中股息率的(de)资金(jīn)默(mò)默(mò)买入，把底部(bù)给买出(chū)来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是(shì)以(yǐ)股(gǔ)票型公募基(jī)金为代表(biǎo)的(de)机构投(tóu)资者。因(yīn)为他们(men)的考核要求(qiú)是相对收益，因此在大多数时候，他们不会因(yīn)为(wèi)股肖战《光点》歌词是什么，肖战《光点》歌词是什么歌息率诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜可比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息(xī)率高，他们也(yě)很难做出(chū)赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标(biāo)。

　　因(yīn)此，银行股从(cóng)底部开始悄(qiāo)悄上涨的(de)这段时间，公募基金参与很低，这次也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据上(shàng)也可(kě)验证：从33家银行(xíng)股2022年底(dǐ)基金(jīn)持仓比重(zhòng)来看，比重(zhòng)越(yuè)低，期间(jiān)（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨(zhǎng)幅越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类似(shì)考核的机构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们(men)确实看到，2023年第一季度较上年(nián)末，大部(bù)分A股银(yín)行股的(de)基金持仓比例是下降(jiàng)的，有些(xiē)个股(gǔ)甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度(dù)基(jī)金持(chí)股(gǔ)比重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源(yuán)：WIND）

　　回(huí)顾(gù)第一季度，银行指数走(zǒu)了个(gè)过山车，先是上涨，然后(hòu)春节后(hòu)下跌（这段时间刚(gāng)好是人工智能(néng)概念股(gǔ)大(dà)涨，因此机(jī)构投资者有可能是(shì)卖(mài)出银(yín)行(xíng)等股票(piào)，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行情回落后，银行股重拾升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段时间，银行股刚好和人工智(zhì)能走出了一(yī)个(gè)完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投(tóu)资者(zhě)，比如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等(děng)，则可能是买入的(de)。因为这些资金(jīn)不考核(hé)相对收(shōu)益(yì)，更多的是(shì)追求绝对收益，因此有可能是(shì)高股息股票的青睐者。

　　而决定(dìng)他们(men)买入的(de)因素中，资(zī)金成本应该是个重要因(yīn)素(sù)。目前，我国(guó)近期市(shì)场(chǎng)利率较低、资金(jīn)充沛(pèi)，其他可替代的投(tóu)资(zī)机(jī)会较(jiào)少(shǎo)，因此(cǐ)股息率(lǜ)显得诱人。同时，美国加(jiā)息接(jiē)近尾声，他们的(de)资金成本也有望下行，我国高股息(xī)股票(piào)也有吸(xī)引(yǐn)力(lì)。

　　然后我们通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量还不少。不过保险资(zī)金却(què)是(shì)有进(jìn)有出，这一点有点与(yǔ)我们(men)预期不符。基(jī)金主要在(zài)卖出。此外，还有些一般法(fǎ)人、其他(tā)投资者在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季度各类投资者持股变(biàn)化(huà)数；单位(wèi)：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论(lùn)大致成(chéng)立，即：在银(yín)行股估值(zhí)极低的(de)时候，追(zhuī)求绝对收(shōu)益的资金买(mǎi)入了高股息(xī肖战《光点》歌词是什么，肖战《光点》歌词是什么歌)率(lǜ)的个股。

　　从散(sàn)点图上(shàng)也可(kě)以清晰(xī)看到这一点：

　　因(yīn)此，这次行情，和历(lì)史上(shàng)很多(duō)次银行(xíng)底部启动一样(yàng)，很(hěn)可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低估值(zhí)、高股(gǔ)息率(lǜ)的银行股。而他们(men)的口(kǒu)味与公(gōng)募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄(qiāo)

　　起(qǐ)变(biàn)化

　　以上分(fēn)析，说明了过去半年的银行股行情，是追(zhuī)求绝对收益的资金，买(mǎi)入了高股息率(lǜ)的银行股。眼下，很多银行股股息率依然较(jiào)高，而资金(jīn)面依然宽松，那么这些(xiē)高(gāo)股息(xī)率股票对绝(jué)对收(shōu)益资(zī)金(jīn)依然(rán)是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在银行业的(de)经营层(céng)面，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我们在3月(yuè)曾经提(tí)出，过去(qù)三年期间的一些特殊政策，已经(jīng)出现调(diào)整的迹象，银行业将要进入新的均衡(héng)格(gé)局。比如(rú)，在(zài)普惠小微领域，过去几年(nián)大行承担了一些监管要求，每年普惠小微(wēi)信(xìn)贷的增长非常快，投放利率很低，这对(duì)小微金融市场格局造成了较大(dà)影(yǐng)响(xiǎng)，尤(yóu)其(qí)是对(duì)一些原来从事小微业务的中小银(yín)行造成压力。

　　【深度】大小行小微金(jīn)融(róng)逐(zhú)步达到(dào)新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布《关(guān)于2023年加力(lì)提升小微企业金(jīn)融服(fú)务质量的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一些调整。比如，不再提“两增”（指单户(hù)授信总额1000万元以(yǐ)下小微企业贷款同比增速不(bù)低于各项贷款同比增(zēng)速，有贷款余额的户(hù)数不(bù)低于上(shàng)年同期水平）要(yào)求，不再刚性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其(qí)他(tā)方面的工作要求(qiú)也陆(lù)续从过去三年的阶(jiē)段性(xìng)政(zhèng)策，慢慢回归(guī)至常(cháng)态(tài)化。

　　而银(yín)行业这几年由于(yú)净息差显著(zhù)回落，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接近合理(lǐ)利润底线。因(yīn)为(wèi)银行(xíng)业需(xū)要留存一定(dìng)的利润用(yòng)于(yú)补充资本(běn)，进(jìn)而支持下一期的信(xìn)贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越好(hǎo)，需要维(wéi)持一个合理利润。而目前盈(yíng)利能(néng)力已经(jīng)接近这一底线，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合(hé)理利润和(hé)合(hé)理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一种可(kě)能(néng)：那些买入高股(gǔ)息股票的投(tóu)资(zī)者(zhě)中，真有些先(xiān)知先觉者，已经(jīng)嗅(xiù)到了不一样的味道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文不是证券研(yán)究(jiū)报告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅为举例或(huò)陈(chén)述事实之用，不代(dài)表我(wǒ)们(men)对他们(men)的证(zhèng)券或产品的推荐。具体投资建(jiàn)议请参考(kǎo)我们的研究(jiū)报告(gào)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 肖战《光点》歌词是什么，肖战《光点》歌词是什么歌