《基(jī)金经(jīng)理投资(zī)笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士），创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的(de)背景是市场进入了战略相持阶(jiē)段(duàn)，进攻和防守的理由都不是(shì)非常清晰。周末(mò)中央发布(bù)长(zhǎng)期的产业政策，基(jī)调是清(qīng)晰的(de)，但那是诗和(hé)远方，是战略性的(de)布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克(kè)希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股东大(dà)会(huì)在巴菲特的老家奥(ào)巴(bā)哈(hā)举行，吸引(yǐn)了全(quán)球投资者的目光，投(tóu)资者总希望可(kě)以从中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价(jià)值投(tóu)资的道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔决(jué)策(cè)者对宏观环境的担(dān)忧，对数字(zì)技术(shù)的(de)批判，很(hěn)多(duō)与会者收(shōu)获的可(kě)能不(bù)是清(qīng)晰的思路，而(ér)是(shì)在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场(堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释chǎng)陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有(yǒu)“五穷、六(liù)绝(jué)、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投(tóu)资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根(gēn)据惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利好兑现后往往是(shì)市场(chǎng)开(kāi)始调整的开始。A股投资历来是有季(jì)节(jié)性(xìng)的，但(dàn)这未(wèi)必是(shì)历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调下开始全面大反(fǎn)攻。我们需要因时(shí)而变，投资者需要(yào)考虑(lǜ)到当前(qián)的市(shì)场背景已(yǐ)经(jīng)和(hé)之(zhī)前有(yǒu)很大的(de)不同。当(dāng)前市场进入战略僵持(chí)阶段的(de)一个(gè)重要理(lǐ)由是(shì)除了逻(luó)辑(jí)推(tuī)演，很多重要问题很难(nán)用(yòng)清晰的事实(shí)来验证。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定而后(hòu)动，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看，市场已经提前交易了政策的方向，而(ér)且今(jīn)年(nián)国(guó)内的政策(cè)本身(shēn)也不是大开大合。新(xīn)出台的政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金融数据和增长数据传递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资(zī)主(zhǔ)线看，数字经济和中特估(gū)依然(rán)既有政(zhèng)策、也(yě)有业绩或者有未来预期的业绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致，也是不争(zhēng)的事实(shí)。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公(gōng)用(yòng)事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新能(néng)源崩坏的(de)筹(chóu)码预期(qī)也决(jué)定了(le)反弹的(de)脆弱性(xìng)。堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释>

　　第(dì)四，从交易行为看(kàn)，投(tóu)资(zī)者并未(wèi)形成一致预期。随(suí)着一季报的披露，市场(chǎng)阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的(de)定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一(yī)定表现。不过，随(suí)着业(yè)绩(jì)的(de)公布反而出(chū)现了一(yī)定的(de)买预期卖现实(shí)的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定(dìng)价效(xiào)率不稳定的一面，同(tóng)样是(shì)业绩(jì)修复或有韧性(xìng)的(de)农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块(kuài)，整(zhěng)体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一(yī)季(jì)报(bào)显示(shì)企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核(hé)心矛(máo)盾在于缺乏特别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一枝(zhī)独秀外，其(qí)他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调。中特估相关的基建、银(yín)行、石油、出版等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑、估值也(yě)较低，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场部分定(dìng)价了一季报行(xíng)情，但核心问(wèn)题在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两桶油，A股的(de)盈利还在下(xià)滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条主(zhǔ)线之外(wài)其他业(yè)绩(jì)尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相对(duì)有(yǒu)限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其(qí)定价，这可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局(jú)是清晰而明确的：政策(cè)关注(zhù)产业升(shēng)级和(hé)人的(de)问题

　　近期国(guó)内也处于(yú)一个会议密集召(zhào)开的阶段(duàn)，政治(zhì)局会议、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常(cháng)会相继召(zhào)开。决(jué)策层对于(yú)当(dāng)前经济复(fù)苏动力(lì)不足、复苏势头不稳的(de)问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大(dà)需(xū)求(qiú)，但同(tóng)时也明确不会再走老路——不会通过低(dī)水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进(jìn)产业智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这次(cì)财(cái)经(jīng)委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割裂(liè)对立(lì)；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这(zhè)个(gè)提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段时间的政策需(xū)要强调均衡性(xìng)和系统性，才能形成经济发(fā)展的合力。卡脖(bó)子的(de)领(lǐng)域(yù)要重点(diǎn)支持(chí)和发展，但是经济的运行是一(yī)个完整的系统，生(shēng)产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领(lǐng)域(yù)和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要(yào)协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求拉动(dòng)起来。不能够孤立、片面地(dì)理解和执行政策(cè)，毕竟(jìng)即(jí)使(shǐ)是芯片这(zhè)么最高科技的(de)领域，它(tā)的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能家居(jū)等等，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的(de)发展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环的(de)基础。

　　高质量的人(rén)才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论的(de)一(yī)个(gè)重点(diǎn)是(shì)人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的(de)企业家(jiā)、作为人(rén)力(lì)资源重(zhòng)点的人才、承载民族未来的新生人(rén)口(kǒu)、需要关(guān)注的老龄人口。当(dāng)前中国的(de)发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要(yào)素拉动(dòng)转向(xiàng)人力资(zī)源(yuán)拉动，技术创新成(chéng)为能否突破(pò)内外部约束的关键。技术(shù)创新能力取决于制度保障下(xià)的(de)主观能动性(xìng)，在经历了过去几年的非(fēi)常态之后，在内(nèi)外(wài)部不确定性的制约下，如(rú)何让(ràng)当前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满主观能(néng)动性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能(néng)能够(gòu)帮(bāng)助我(wǒ)们适当缩小国(guó)际竞(jìng)争中人力资源的差(chà)距，这需要从一(yī)个(gè)更高的角度(dù)理(lǐ)解人工智能(néng)和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度和(hé)效果(guǒ)有多大、盈利能否(fǒu)实质性的(de)反弹、经济复(fù)苏(sū)的斜(xié)率(lǜ)是否面临趋(qū)缓的(de)压(yā)力、海外(wài)的潜(qián)在风险到底有多大、美联储(chǔ)到底下一步面临的是(shì)什么样的(de)经济(jì)形势等，投(tóu)资者希望渐次判断上述一系列的重要问(wèn)题的程度，并(bìng)据(jù)此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机(jī)会可(kě)能更均衡(héng)、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股(gǔ)东大会上看(kàn)到价值投(tóu)资者很重要的一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的(de)“道”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化(huà)，科(kē)技自主(zhǔ)可(kě)用(yòng)，数字化(huà)、高(gāo)端化(huà)与智能(néng)化是明(míng)确的诗与(yǔ)远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下(xià)限是避免(miǎn)系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟(gēn)不上历(lì)史步(bù)伐(fá)的产业是不能进行战略布(bù)局的。投(tóu)资的(de)中(zhōng)间状态是周期与消费(fèi)行(xíng)业，是战(zhàn)术性(xìng)的布局。

　　产(chǎn)业堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释视(shì)角下的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏(hóng)观策略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经(jīng)济学博士，清华(huá)大学管理科学(xué)与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动(dòng)的框(kuāng)架内运(yùn)用(yòng)财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观(guān)经(jīng)济的运行，将中国经济看作一份(fèn)资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来(lái)确定(dìng)其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时(shí)基金，负(fù)责(zé)宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配置与择(zé)时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财(cái)经大学经(jīng)济(jì)学硕士、博(bó)士，中国社科院经(jīng)济学博士(shì)后(hòu)，学术论(lùn)文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

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