5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其(qí)累计有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今(jīn)年(nián)一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市(shì)场关(guān)注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待(dài)，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题(tí)基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行(xíng)，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极布(bù)局央国(guó)企主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带来增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能(néng)成为(wèi)两大(dà)明显的(de)主线(xiàn)，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要是(shì)央企或地方国(guó)资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过(guò)去5年(nián)10年(nián)改(gǎi)革(gé)的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特(tè)估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特(tè)估的(de)机会未(wèi)来(lái)三年(nián)分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？型(xíng)基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券(quàn)数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股(gǔ)央国企的(de)持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流(liú)程和实(shí)践之(zhī)中，不(bù)少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研力(lì)量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去对(duì)国央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思维，需要(yào)实(shí)地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈(tán)到(dào)“认识”上(shàng)的(de)重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)时局的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造，以适应现实说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？的(de)需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是(shì)最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过(guò)，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的(de)常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的(de)估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出(chū)发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的(de)可(kě)持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责(zé)任等要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使(shǐ)用，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企业价值(zhí)的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应中国(guó)的说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？市场和经济特(tè)点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指标可以使用。

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