平安首经团队：钟正生/张(zhāng)璐/常艺馨(xīn)

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏(fá)力。继一(yī)季度“天量”投放后，2023年4月(yuè)社(shè)融(róng)增长(zhǎng)明显(xiǎn)降(jiàng)温，比去(qù)年(nián)4月疫(yì)情冲击期间创下(xià)的(de)低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力(lì)有所显现。社融(róng)骤降的主要拖累在于人民币信贷增势放缓(huǎn)， 4月(yuè)降至(zhì)2008年以来历史同期的(de)次(cì)低(dī)点（仅略(lüè)高于(yú)2022年(nián)同期）。表(biǎo)外融资和(hé)直接融资基(jī)本延续了一季度的(de)格(gé)局。1）委托(tuō)贷(dài)款和信托贷款小幅正增长(zhǎng)；未(wèi)贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年(nián)同期有(yǒu)所下降，主因债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增，但需(xū)警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批(pī)的剩余发行额度不及万亿，截至5月(yuè)上(shàng)旬(xún)尚未下发剩余(yú)批次的地方债额度(dù)，期(qī)间空档(dàng)可能拖累(lèi)政府(fǔ)债融(róng)资(zī)表(biǎo)现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱(ruò)，增量明显(xiǎn)弱(ruò)于历史同(tóng)期均(jūn)值。各(gè)分(fēn)项从强到(dào)弱排(pái)序，企业(yè)中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长期贷款。新增(zēng)人民(mín)币贷(dài)款的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售不振(zhèn)使其增量不足，居(jū)民(mín)预期(qī)偏弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得(dé)出企业(yè)信贷需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力；另一方面(miàn)，表内(nèi)票据(jù)维持低增长（与去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据高增(zēng)长形成(chéng)对(duì)比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚可(kě)。此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息差压力，增强(qiáng)其支持实体经济的(de)可持续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量(liàng)和存款数据看(kàn)：1）M1同(tóng)比(bǐ)小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩张的(de)同时，企(qǐ)业存(cún)款也有边际(jì)改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所(suǒ)回(huí)落。4月居民资产再配置，银(yín)行理财规模重回扩(kuò)张，对M2形成(chéng)拖累。考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也有较强影响。3）居民存款同(tóng)比少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多(duō)家中小(xiǎo)银行(xíng)下调(diào)挂牌存款利率、银(yín)行(xíng)理财市场火热(rè)、居民提前偿还房贷(dài)规模较(jiào)高，其驱动因素(sù)更多(duō)是家庭(tíng)资产的再配置，流(liú)向消费规模可能较为有(yǒu)限。4）4月(yuè)财政存款同(tóng)比大幅多(duō)增(zēng)，但结(jié)合基建(jiàn)相关高(gāo)频开工率和重大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经(jīng)济支持(chí)力(lì)度可(kě)能有所(suǒ)减弱。从4月(yuè)金(jīn)融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此时若(ruò)财(cái)政基建支持(chí)力度不稳，可能(néng)导致中(zhōng)国经济(jì)环比增长动能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前社(shè)融增速(sù)回升幅度较(jiào)小，但与名(míng)义(yì)GDP增速对(duì)比看，货币政策对(duì)实体经(jīng)济的支持还(hái)是(shì)比较有力的(de)。即(jí)便按2023年中(zhōng)国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得(dé)6％左右的实(shí)际GDP增速，加(jiā)上(shàng)1到2个点(diǎn)的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融(róng)增速也应足够与(yǔ)之(zhī)匹(pǐ)配。我(wǒ)们认为(wèi)，后续需通(tōng)过财政加力、促(cù)进(jìn)房地产(chǎn)修(xiū)复、促(cù)进(jìn)家(jiā)庭(tíng)超额储蓄动(dòng)用(yòng)等方式扩大总需求(qiú)，夯实经济(jì)回(huí)升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社(shè)融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。2023年4月新增(zēng)社(shè)会融资规模为1.22万亿(yì)元，同(tóng)比多(duō)增2873亿元；社(shè)融(róng)存量同比(bǐ)增速持平于上(shàng)月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点散发、社融一度触(chù)“冰”的(de)低(dī)基数效(xiào)应，以及今年一季度(dù)“开门(mén)红”期(qī)间(jiān)社融月均同比多(duō)增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用”压力有(yǒu)所显现(xiàn)。从分项看：

　　一(yī)方面，人民(mín)币信贷(dài)增势(shì)放缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年(nián)4月人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历(lì)史同(tóng)期的(de)次低点（仅较(jiào加滕鹰是谁 加滕鹰是哪国)2022年同期高815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳(wěn)定，4月(yuè)外币贷款(kuǎn)同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方(fāng)面，表外(wài)融资和直接融资基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企(qǐ)业(yè)境内股票融资(zī)分别同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节后，企业(yè)贷款(kuǎn)发行规模持续(xù)高(gāo)于去年同期(qī)，但到(dào)期偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖累(lèi)。截至2023年一(yī)季(jì)度末，2022年10月推(tuī)出的(de)500亿元(yuán)民营企业(yè)债券融资支持工具（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投放(fàng)使用，相(xiāng)关政策支持(chí)还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债(zhài)融资规(guī)模同(tóng)比(bǐ)多(duō)增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年(nián)前4个月，财政继续(xù)前置发力，政(zhèng)府(fǔ)债融资规模较去年同期累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算(suàn)数据(jù)看，2023年政府债融(róng)资的(de)总体规(guī)模与去年相当。但(dàn)不同之处在于(yú)，2022年在(zài)3月底就已经下达剩余批次(cì)的新(xīn)增地方(fāng)债额度，而2023年截(jié)至5月(yuè)上旬仍未(wèi)下发剩余批(pī)次的地(dì)方(fāng)债(zhài)额度，且提前批的剩余发(fā)行(xíng)额(é)度不及万亿。如果近期下(xià)达地方债额度，按照往年节(jié)奏，经过地方政府项目额度分配、预(yù)算调整程序(xù)，剩(shèng)余批次地(dì)方债可能(néng)至6月中下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表现。

• 　　三(sān)则(zé)，表外(wài)融(róng)资(zī)同比多增，持续对社融构成小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表(biǎo)内票据(jù)贴现减少的(de)情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄(zhǎi)，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比去年(nián)同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增(zēng)6237亿元(yuán)。各分项(xiàng)从强到(dào)弱排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民(mín)短期贷款 >； 居民(mín)中(zhōng)长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单(dān)月净偿还(hái)规模达历史新高，相比18年-21年同期(qī)均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少减，但较(jiào)18年-21年同(tóng)期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比(bǐ)多(duō)增，但略低于(yú)18年(nián)-21年(nián)同期均(jūn)值(zhí)；

• 　　企业中长期贷款延续(xù)前期亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同比大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

加滕鹰是谁 加滕鹰是哪国　　总体看，新增人民(mín)币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷款，房(fáng)地(dì)产销售(shòu)低(dī)迷(mí)使其增量不(bù)足，居(jū)民预期偏弱、提(tí)前偿还(hái)存量房(fáng)贷又雪(xuě)上加霜。基于4月这个(gè)信(xìn)贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据(jù)，尚不能(néng)得出企业信贷需求不(bù)足的(de)结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大(dà)幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高(gāo)，仍然能够有(yǒu)效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有助于缓解银(yín)行面临(lín)的净息差压力，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经济的(de)可(kě)持续(xù)性，能够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比(bǐ)小幅(fú)回升(shēng)。一(yī)方面(miàn)，从历史规(guī)律看，每(měi)年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原(yuán)因。另一方面，在企业贷(dài)款扩张(zhāng)的同时(shí)，企(qǐ)业存款也有边际改善(shàn)，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财规模重(zhòng)回(huí)扩(kuò)张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到(dào)去(qù)年4月(yuè)M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个(gè)百分点，基数的变(biàn)化(huà)也有较强影(yǐng)响。

　　4月居民(mín)存(cún)款出(chū)现了2022年3月以来的首次同比少增(zēng)，其驱动因素更(gèng)多(duō)是家庭资产的再配置，流向消费的规模可(kě)能较为有限。4月以来多家中小银(yín)行下(xià)调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率（据(jù)融360监测(cè)数据(jù)，4月(yuè)份农商行(xíng)1年(nián)、2年(nián)、3年、5年期存款平均利(lì)率(lǜ)分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场需求火热，居民提前偿还房(fáng)贷(dài)规模较(jiào)高（4月居民中长期贷款净偿还(hái)规模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去(qù)年同期留抵退税推进存(cún)在一定影响。但结合其(qí)他指标(biāo)看(kàn)，财(cái)政对实体经(jīng)济的支持力度可能有所减弱，基建投(tóu)资(zī)相关的高(gāo)频指标出现(xiàn)了下行的苗头（4月下旬以来，全(quán)国高炉开(kāi)工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青(qīng)开工率等指标(biāo)环比走(zǒu)弱(ruò)），重(zhòng)大项目(mù)开工金(jīn)额同环(huán)比较快下滑(huá)（据Mysteel不(bù)完(wán)全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总(zǒng)投资(zī)额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去年同期的(de)半数）。从4月(yuè)金(jīn)融数据看，房地(dì)产恢复(fù)仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如果财政基建支持(chí)力(lì)度(dù)不稳，可(kě)能导致中国经济的环比增长动能(néng)较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 加滕鹰是谁 加滕鹰是哪国