文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元(yuán)，这(zhè)是居民(mín)存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多(duō)时(shí)间(jiān)里，居民部门积攒了一(yī)大(dà)笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄(xù)能(néng)否顺利释放(fàng)对(duì)判断(duàn)经济和资本(běn)市场走势至关重要(yào)。这(zhè)里(lǐ)我们尝(cháng)试回答两个问题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同(tóng)比多减是不是超额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二是(shì)这一(yī)趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的(de)回答取决于存款(kuǎn)会受到(dào)哪些因素的影(yǐng)响。一般影响居民(mín)存款的主要有这么(me)几种行为：可支配收(shōu)入、消费支出、金融(róng)资产相(xiāng)关收(shōu)支和房地(dì)产相关收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长(zhǎng)、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推动(dòng)存(cún)款(kuǎn)增加；反之，收(shōu)入减少(shǎo)、消费增(zēng)加、认(rèn)购金融资(zī)产、购房增加、提前还(hái)贷(dài)等则(zé)会带(dài)动存(cún)款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)购房的(de)结果（详见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民(mín)收入增(zēng)速放缓并(bìng)提(tí)前(qián)还贷，但因为(wèi)投资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大幅(fú)多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款(kuǎn)化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可支配收入同比增长525元，理财存续(xù)规模(mó)相比于(yú)2022年(nián)末(mò)下滑(huá)2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年(nián)有(yǒu)所回落(luò)，即居民(mín)提(tí)前(qián)还款对存款的拖累相(xiāng)比于去年(nián)末(mò)略(lüè)有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购(gòu)房行为(wèi)修(xiū)复，其对存(cún)款(kuǎn)的(de)支撑(chēng)力度减弱，一季度人(rén)均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购房支出(chū)同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因(yīn)素的规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于理财市(shì)场的(de)变化。4月居(jū)民(mín)存款下滑(huá)可能的原因一是居民(mín)存款(kuǎn)理财(cái)化；二(èr)是提前还贷(dài)规(guī)模增加。因为居民收(shōu)入(rù)和消费数据不(bù)足，暂时无法判断消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影响。

　　存款回流(liú)理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理财存量规(guī)模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以来的下行马斯克会加入中国国籍吗趋势，重(zhòng)回扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是(shì)理财风(fēng)险降低(dī)、收益回升和(hé)存款利率下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券市场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财(cái)市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财产品(pǐn)单位(wèi)破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日(rì)的(de)4.7％，叠(dié)加这一时期下滑的存款利率(lǜ)，存款(kuǎn)对居民(mín)的吸引力逐渐减弱，而理财对居(jū)民的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理财规模上看，随(suí)着破净率进(jìn)一(yī)步回落，居民还(hái)在继续(xù)增(zēng)配(pèi)理财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延(yán)续。

　　提前还贷规(guī)模扩大(dà)是存款下(xià)滑的又(yòu)一个原因。4月早偿(cháng)率月均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度(dù)一是因为首(shǒu)套房利率还在(zài)下降，居(jū)民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍(ān)山(shān)等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城(chéng)首(shǒu)套主流房贷利率平(píng)均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月继续(xù)回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积压的还(hái)贷(dài)业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提(tí)前(qián)还(hái)贷规(guī)模走高。

　　总的(de)来说，随着理(lǐ)财(cái)市场好转，此前(qián)因(yīn)居民少消费(fèi)、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初这(zhè)一趋(qū)势(shì)还在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财市(shì)场和提前还(hái)贷在后(hòu)续几个月里或继(jì)续(xù)成为(wèi)超额存款的主要(yào)流向。

　　五(wǔ)一旅游人均(jūn)消费水平未见明显改善或部分(fēn)表明当下居民消(xiāo)费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄的持(chí)有(yǒu)分化且(qiě)并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费(fèi)的支撑(chēng)力度依(yī)旧偏(piān)弱(ruò)。（详见《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期(qī)积压的购(gòu)房需求(qiú)逐渐(jiàn)释放，房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售目(mù)前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超储的(de)主要流向。但是因为按(àn)揭利(lì)率存在(zài)明(míng)显利差(chà)，居民提前还(hái)贷行为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因为少买(mǎi)房、少投资(zī)而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在(zài)理财(cái)市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑的(de)背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速(sù)使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估(gū)算

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款中债务人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金余额(é)的占比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变动(dòng)超(chāo)预期(qī)，超额储蓄释放(fàng)弱于预(yù)期，理财市(shì)场波动加大(dà)

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